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张美奈:股票赚钱的逻辑(下)

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发表于 2018-12-23 21:21:48 | 显示全部楼层 |阅读模式
2018-12-23

我在上一篇文章《股票赚钱的核心逻辑(中)》里,给大家详细对比分析了中美股市的本质不同,即A股的本质是堆量暴涨的“估值牛”,美股的本质是缩量缓涨的“回购牛”。所以整体而言,这也是A股适合趋势投机,美股适合长期投资的根本原因。

长期以来,A股如同一座巨大的“垃圾场”,里面充斥着各种各样的垃圾股。市场参与者好像一名“收荒匠”,不断收购和变卖自己认可的“宝贝”。倘若有人表达一下自己想要长期收藏某个“宝贝”的意图,常常会招致众人的耻笑。在这个治理结构不完善,参与群体不理性的市场,人人只想着“捞一把就跑”。比如,愿意认真经营实业的上市公司少,玩弄财技以高位套现的多;愿意当长期股东的投资者少,期待蹭个热点概念、抓个内部消息来实现“一夜暴富”的投资者多。

尽管A股让无数人绝望地称之为“癌股”,但并不代表“价值投资”在A股市场就是无效的。虽然A股看起来更适合做趋势投机,然而用此方法的人注定绝大多数都是被割的“韭菜”。如果把“价值投资”和“趋势投机”结合起来,变成“价值投机”的方法又如何呢?本文将以A股市场为例,对比分析“价值投资”、“趋势投机”和“价值投机”三种方法赚钱的逻辑。


【一】“价值投资”的赚钱逻辑

众所周知,“价值投资”门派最具代表性的人物便是巴菲特,在全世界都拥有最多的信徒。“价值投资”的核心逻辑是“便宜买好货”,具体分解成三个部分就是:

1、买的是不是好公司?

好公司最重要的标准,是能否实现可持续增长的赚钱模式?也就是我们最为关注的业绩(EPS)。巴菲特的金句“股市长期是称重机、短期是投票机”,指的是一个公司的股价长期来看一定是靠业绩来驱动,尽管短期会不可避免地受到资金和情绪的影响,出现价格严重脱离基本面的情况。

2、买的是不是好价格?

如果用不好的价格去买一个好公司,那么也不是一个好投资。这里的价格实际上指的是估值(PE)。巴菲特一直强调的“安全边际”,就是指在“低估值”买入相对而言比在“高估值”买入更加安全。而“低估值”出现的时候,对应的通常是“众人恐惧我贪婪”,“高估值”出现的时候,对应的通常是“众人贪婪我恐惧”。

3、我有没有好耐心?

即便做到了用好价格买到了好公司,也不能确保马上赚钱。市场持续低迷的时间,有时候会漫长到令人怀疑人生。所以,价值投资者认为,预测股市何时见底没有任何意义,宏观经济运行如何,他们也丝毫不关心。他们唯一能做的,就是用长期闲置的资金去交易,然后用极好的耐心等待“时间的报偿”。

综上所述,要做一个合格的价值投资者,就必须精研公司基本面,克服人性的弱点去逆势交易和长期坚守。那么,在A股市场是否能够实践“价值投资”?先说我的观点,在95%的公司都是垃圾股的A股,仍然有5%的标杆存在,而且基本上都是大家耳熟能详的“大白马”。正因为这些个股极其稀缺,才导致了大家认为A股不可能实践“价值投资”的偏见。我选取了上证50指数的7个权重股,它们分别是各自行业的龙头企业,也是跟我们日常生活密切相关的公司。我统计了最近十年时间,这些公司股价、业绩和估值的变化,详见下图。

微信图片_20181223212220.jpg


我根据这一大堆数据,得出了以下结论:

1、十年时间,上证指数仅仅上涨了25%,但这7家公司的后复权股价最低的上涨大约3倍,最高的上涨超过10倍,而后复权股价里面是包含了现金分红和股权分红,说明分红是股价回报的重要组成部分;

2、这些公司自上市以来,光是分红都超过了融资,最高的是25倍,最低也有1.3倍,也就是说,假如上市之后就一直持有,光靠股息就能收回N次成本;

3、除恒瑞医药之外,6家公司的股价十年上涨主要是靠业绩驱动,而不是靠估值驱动,但在短期内,也出现过100倍以上的超高估值(非理性暴涨)和10倍以下的极低估值(非理性暴跌)。

因此,在A股市场其实是完全可以实践价值投资的。我们只须用合理的价格买到这些持续稳定赚钱和回报股东的好公司,长期持有就能赚得盆满钵满,坐拥财富人生。只可惜,愿意这么做的人寥寥无几。


【二】“趋势投机”的赚钱逻辑

众所周知,“趋势投机”门派最具代表性的人物便是索罗斯。俗话说,苍蝇不叮无缝蛋。而索罗斯就像是一只嗅觉敏锐的大苍(空)蝇(头),在全球范围不断寻找裂开缝隙的蛋(投机标的)。他一出手甚至能让一国政府或者市场闻风丧胆,比如92年做空英镑、97年狙击泰铢、13年追空日元。

索罗斯认为社会、政治、经济事物都具有“反身性”,只要主流偏见足够强大,谬论也会在某些情况下变成“真理”。因此,“金融炼金术”可以大行其道。索罗斯的“认知”,源于“你相信的,可能都是错的”;索罗斯的“执行”,则是寻找市场主流观点与真实情况的严重背离,重仓做空由“反身性原则”引发踩踏的资产,从而收割短期暴利。

所以,“趋势投机”的核心逻辑是,精准把握“正反馈”转换成“负反馈”的关键时刻。具体分解成两个部分就是:

1、有没有异常敏锐的判断力?

首先,要认清驱动行情发展的内在因素,即基本面发生什么样的根本变化?其次,要认清人性或资金等外在因素对行情起到的强化作用,即当下的市场是极度乐观还是极度悲观?最后,要根据重要变量去精准判断拐点到来的时刻,并进行提前布局。

2、有没有见好就收的决断力?

投机讲究的是“既快又狠”地收割暴利。因此,常常需要动用杠杆去逆势交易。如果判断准确,抓住了剧烈波动,短期内赚大钱是理所当然,但是如果判断错误,那么必须及早认错,亏小钱赶紧跑路,而不是死扛到底,最后落个爆仓的结局。

综上所述,要做一个合格的趋势投机者,就是既要“看得准”,又要“跑得快”。由于A股市场只能以做多(买涨)为主,严重缺乏做空(买跌)的机制和工具,因此,绝大多数的趋势投机者,都是一窝蜂的去单边做多。比如,有人去投机“重组题材”,一直获益颇丰,忘记了“见好就收”,最后变成“一周回到四年前”:

微信图片_20181223212242.jpg



有人去投机“科创概念”,一直沉迷于“打板游戏”,忘记了“见好就收”,最后落了个“哪来哪去”的下场:


微信图片_20181223212253.jpg


有人去投机“利空出尽”,重仓押注“困境反转”,忘记了“见好就收”,最后被管理层无情“团灭”:


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类似的“割韭菜”游戏,每天都在A股市场上演。然而,我们身边满是“接盘侠”的失败案例,鲜有屡屡得手的成功案例。即便是有人某次运气爆棚捡了便宜,也迟早会败给“盈亏同源”的定律。究其原因,一般人并不具备投机所需的天赋,就算通过后天训练也很难把握其中的精髓。所以,相对而言,巴菲特的方法容易复制,索罗斯的技巧无人企及。


【三】“价值投机”的赚钱逻辑

记得十年前,我最初接触投资,机缘巧合之下从“价值投资”入门。相对于索罗斯的晦涩难懂,巴菲特的简单粗暴,似乎更适合我这样的“小白”。随着自己认知层次的不断提升和交易经验的不断积累,我又在三年前,开始学习“趋势投机”的精髓:运用逻辑推演去确定交易的机会,使用适宜的工具去布局交易的行情。于是,今日的我,将“价值投资”和“趋势投机”相结合,形成了自己的一套“价值投机”法。我还是以A股为例,来阐述其核心逻辑。

1、寻找好公司

“价值投资”的基本功,就是努力寻找好公司。我在看一家公司的资料时,最关心的是两个方面:一是,这家公司是否具备长期稳定赚钱的能力?二是,这家公司的管理层是否诚实守信、低调务实?虽然表面看起来这两个要点类似于“废话”,但要彻查到底,并不是一件容易的事,需要耗费大量的时间精力去研究和验证。在甄选可投对象的过程中,有时候不得不去发挥一下“投资的洁癖”——那些上市动机不纯、具有道德风险的公司都会被坚决排除掉。“男神”和“渣男”虽然只有一字之差,但若是不小心选错了收藏对象,那么极有可能在某一天落入价值毁灭的陷阱。


2、选择好时机

即便是选对了男神,但也有可能因为选错了时间,而深陷机会成本递减与沉没成本递增的尴尬境地。“择时”是“趋势投机”最难的部分,也是“价值投资”认为最不靠谱的部分。在我的框架里,存在“系统性”和“行业性”两种情况:系统性的风险或机会,常常与宏观因素有关,比如今年全球股市的暴跌都与流动性拐点(美联储加息引发的“血案”)密切相关;行业性的风险或机会,常常跟产业政策有关,比如今年A股和港股里的教育、医药、游戏、地产等板块的暴跌都与产业政策调整带来的悲观预期密切相关。要规避或利用这种重大风险,必须对流动性和市场情绪保持高度的敏感,对正反馈切换到负反馈的逻辑线保持心中有数。举个例子,我从年初就开始极度不看好“漂亮50”,认为它们已经存在局部泡沫。理由是:第一,上证50的估值水平进入历史最高区间,是A股所有指数中相对“最贵”的品种,典型代表是贵州茅台40倍PE笑傲江湖;第二,市场情绪极度亢奋,募集327亿的兴全合宜基金一日售罄,连互联网+主题基金的重仓股都变成茅台、格力、伊利、招行、平安等传统“大白马”。如今时间进入年底,上证50在大幅杀完估值之后,也加入了最后赶底的行列。

从估值的角度来看,2015年是中小创的巅峰,却是大白马的低谷,而2018年是大白马的巅峰,又变成中小创的低谷。只要A股的市场机制没有发生根本性的改变,这种几年轮回一次的“割韭菜”游戏仍然会继续下去。所以,在A股市场做“价值投机”,必须要深刻理解“估值”切换背后的逻辑,才能利用这个原理,每隔几年在不同的指数或者个股上获得一次值得参与的重大机会:要么是“极度低估重仓持有”,要么是“极度高估兑现浮盈”。目前的A股市场正在又一次构建历史性行情,也许待到不远的将来上证50指数跌到“极度低估”区间,才能最终确认“满仓吃到饱”的机会来临。


3、使用好工具

“价值投资者”常常是死抱着正股不撒手,努力穿越牛熊周期。“趋势投机者”往往会选择自带杠杆的金融衍生品,比如期货、期权,去捕捉单边行情。如果把两者结合一下呢?则是“价值投机者”的对冲思维。第一种做法,持有正股的同时,在系统性风险来临之时,使用做空指数的工具来对冲风险,弥补正股下跌的损失;第二种做法,卖出看跌期权,平时收取稳定的期权金,遇到暴跌之时则选择行权顺势抄底;第三种做法,对于潜在的价值毁灭对象,买入对应的看跌期权去做空,做对了以小博大收割暴利,做错了也只是损失期权金。

不过,对于做空机制不太完善的A股市场,后面两种方法现阶段还无法实现。目前,可以选择的对冲工具主要有国内的股指期货(沪深300股指期货、上证50股指期货和中证500股指期货)和股指期权(50ETF期权),国外的反向(加杠杆)指数基金(比如FXP,即中国港股两倍做空ETF;CHAD,即沪深300指数做空ETF)。需要注意的是,使用对冲工具,必须与择时互相配合,否则容易落个“偷鸡不成蚀把米”的结局。

关于“价值投机”部分的内容,皆为本人根据实战经验所总结的主观观点,不敢与各位投资/投机大咖的方法相提并论。窃以为,买入持续盈利的好公司等于拥有足够的安全边际,只要A股的运行机制没有发生本质上的改变,那么利用其“估值牛”的市场特性,来阶段性收割利润的方法就具有一定的适用性。

我还是以大家耳熟能详的大牛股“贵州茅台”为例,假如在市场情绪极度低迷的2014年初买入(五年后复权价格120元,对应PE9倍),在市场情绪极度疯狂的2018年初卖出(五年后复权价格980元,对应PE40倍),那么四年一轮的周期,最后究竟能赚多少钱呢?首先,赚的是“固定分红”的钱,即四次分红送股合计将近30元;其次,赚的是“价值回归”的钱,即2年半之后,估值水平回升到25倍,对应市值(账户浮盈)涨了2倍;最后,赚的是“市场溢价”的钱,即1年半之后,估值升破40倍,对应市值(账户浮盈)涨了6倍多。假如完整持有一个熊牛周期,那么理论上总收益超过7倍,其中的两成利润由企业本身价值所贡献,剩下的八成利润由市场疯狂投机所贡献。

由此可见,A股的“估值牛”是超额利润的重要来源,获得厚报的前提是,能忍耐其捉摸不定的“牛脾气”,也就是利用莫名其妙的“坐电梯”行情来完成布局或离场。切记不可恋战,否则终生遗憾。

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